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주가 공모가의 반토막 추락...공모가만 회복해도 따블인데

2022년 11월호

주가 공모가의 반토막 추락...공모가만 회복해도 따블인데

2022년 11월호

2021년 매출액 20조원 돌파
영업이익 흑자전환 가능할까
대만 진출, 현지 유통업 마진 초토화?


| 한태봉 전문기자 longinus@newspim.com


쿠팡은 가파른 매출 증가세에도 불구하고 그동안 투자자들에게 우려의 시선을 받아왔다. 가장 큰 이유는 지속되는 적자 때문이다. 쿠팡 스스로가 대놓고 ‘계획된 적자’라고 주장하니 투자자들도 이제는 쿠팡의 적자에 익숙해져 있다. 쿠팡이 한국에서 1년마다 금융감독원 전자공시시스템에 공시하는 감사보고서를 통해 실적을 확인해 보자.
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쿠팡은 2021년도에 전년보다 7조원 증가한 20조8812억원의 경이적인 매출액을 달성하고도 영업이익은 무려 1조1208억원의 적자를 냈다. 쿠팡의 2021년 결산실적 발표 후 투자자들 사이에서는 쿠팡은 매출이 아무리 많이 늘어나도 구조적으로 흑자 달성 자체가 불가능한 사업구조가 아닌지 의심하는 사람들이 늘어났다.

그렇다면 2022년 1분기와 2분기의 실적은 어떨까. 쿠팡의 지분을 100% 보유하고 있는 ‘Coupang, Inc.’는 미국에 상장된 미국 기업이다. 따라서 분기별 실적발표는 미국에서만 공시된다. 미국과 한국의 실적발표 자료는 비슷하지만 미국의 경우 한국 원화 실적을 달러로 변환하고 ‘한국 쿠팡’ 외에도 미미한 기타 실적이 섞여 있어 약간의 차이가 있다.
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쿠팡의 2022년 2분기 실적 발표 후 시장은 의외의 결과에 환호했다. 쿠팡의 ‘조정 EBITDA’가 사상 처음 6600만달러의 흑자로 돌아섰기 때문이다. 쿠팡이 워낙 오래전부터 대놓고 계획된 적자라고 주장하며 흑자 전환에 별 관심이 없었기에 투자자들도 아예 흑자에 대한 기대가 없었던 터라 기쁨이 더 컸다.

물론 조정 EBITDA(순수 영업활동으로 발생하는 영업이익)는 실제 회계상의 영업이익과는 거리가 멀다. 그래도 이 지표가 플러스로 돌아섰다는 건 머지않아 회계상 영업이익도 흑자로 돌아설 수 있다는 강력한 신호다. 올 2분기 영업이익은 -6700만달러로 적자가 지속됐지만 전년 동분기 영업이익 -5억1500만달러와 비교하면 적자폭이 대폭 줄어들었다.

또 주목할 건 매출총이익률이다. 2021년 4분기에는 고작 15.9%에 불과했던 쿠팡의 매출총이익률이 2022년 1분기에는 20.4%, 2분기에는 22.9%를 기록하며 확연히 좋아지고 있다. 수익과 관련된 주요 지표가 확실하게 개선되는 모습을 보이면서 쿠팡의 본격적인 흑자 전환에 대한 투자자들의 기대감이 점점 더 커지고 있다.

쿠팡, 영업이익 흑자전환 가능할까

쿠팡의 수익이 개선되고 있는 이유를 살펴보자. 첫 번째 이유는 매출 성장세로 인한 규모의 경제 효과를 꼽을 수 있다. 매출이 증가할수록 대량구매로 인한 단가 인하가 가능해진다. 쿠팡은 2022년에도 30% 이상의 매출성장세를 보이고 있다. 두 번째 이유는 쿠팡의 막강한 풀필먼트 서비스를 쿠팡의 ‘오픈마켓 판매자들’에게 제공하는 ‘제트배송’ 규모가 점점 더 커지면서 마진율이 높아지고 있기 때문이다. 세 번째 이유는 유료 멤버십 서비스인 ‘와우 회원’ 가격을 2500원에서 4990원으로 단숨에 2배 인상했기 때문이다.
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쿠팡의 ‘와우 회원’ 가입자 수는 2021년 말 기준 900만명인데 이들에 대한 멤버십 가격 인상이 2022년 6월에 실시됐다. 멤버십 가격 인상이 본격적으로 수익에 반영되는 시기는 2022년 3분기부터다. 가격 인상에 따른 쿠팡의 추가적인 수익을 계산해 보면 [유료회원수 900만명 × 2490원(인상금액) × 12개월 = 약 2700억원]이다. 연간 2700억원의 추가 수익은 웬만한 일반 기업들에겐 큰돈이지만 적자 규모가 1조원 이상인 쿠팡에겐 소소해 보인다. 쿠팡은 이번 파격적인 가격 인상으로 회원 이탈이 클 것을 우려했지만 실제 이탈고객 수는 미미했던 것으로 알려져 있다.
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아마존을 보면 쿠팡이 보인다. 쿠팡은 궁극적으로 ‘와우 회원’ 월 멤버십 가격을 최대 얼마까지 올릴 수 있을까. 장기적으로 볼 때 아마존의 2014년 멤버십 가격인 월 9900원까지는 가능하지 않을까. 이렇게 월 멤버십 가격 최대치를 가정해 다시 계산해 보면 [유료회원수 900만명 × 7400원(최대 인상 추정 금액 차액) × 12개월 = 약 8000억원]이 산출된다.

쿠팡이 대규모 고객이탈 없이 장기적으로 월 멤버십 가격을 9900원까지 올릴 수 있다면 2021년보다 약 8000억원의 추가적인 이익 증대 효과를 노릴 수 있다. 현재의 치열한 경쟁 상황으로 볼 때 이런 파격적인 멤버십 가격 인상은 쉽지 않겠지만 장기적으로 볼 때 불가능해 보이지도 않는다. 물론 이런 높은 가격을 정당화하기 위해 쿠팡은 소비자들을 만족시킬 만한 추가적인 혜택을 계속 고민해야 할 것이다. 그렇지 않다면 소비자들은 냉정하게 이탈해 버릴 가능성이 높다.

쿠팡, 공모가만 회복해도 ‘따블’...가능할까?

지금으로부터 1년 7개월 전인 2021년 3월 미국 뉴욕증권거래소 상장 당시 쿠팡의 공모가는 35달러였다. 상장 당일 한때 공모가의 2배에 가까운 69달러까지 치솟기도 했다. 하지만 2022년 9월 말 기준 쿠팡 주가는 공모가의 절반인 17달러로 폭락해 수많은 투자자들을 슬픔에 빠뜨렸다.

공모가 결정 당시에는 고평가 논란이 있었지만 그로부터 1년 7개월이 지난 지금의 상황은 어떨까. 쿠팡의 2021년 매출액은 2020년보다 7조원 증가한 21조원을 기록했다. 2022년에도 매 분기 매출은 계속 증가하고 있다. 쿠팡의 물류센터는 훨씬 더 많아졌다. 쿠팡의 유료 멤버십 와우 회원 수는 300만명이 증가해 900만명을 돌파했다. 와우 회원 월 멤버십 가격은 2500원에서 2배 오른 4990원이 됐다.

2021년에도 무려 1조원이 넘는 심각한 영업적자를 기록했던 쿠팡이 마침내 2022년 2분기에 사상 처음 ‘조정 EBITDA’ 기준 흑자로 돌아섰다. 한국 이커머스 시장에서 쿠팡의 점유율은 드디어 20%를 돌파했다. 쿠팡의 경쟁업체들 중 상당수가 새벽배송 시장에서 철수하고 있다. 쿠팡은 이제 한국뿐 아니라 대만, 일본 등에도 진출해 아시아 시장으로 사업영역을 넓혀 가고 있다.

물론 여전히 쿠팡에게는 어려운 과제들이 남아 있다. 한국의 온라인 침투율은 이미 36%를 돌파했고, 온라인에서는 판매가 발생하지 않는 승용차·연료 부문을 제외하면 온라인 침투율은 46%를 넘어섰다. 따라서 앞으로 온라인 시장 성장세가 둔화될 것을 우려하는 목소리도 크다. 또 음식배달 서비스 시장의 치열한 경쟁으로 ‘쿠팡이츠’가 3위권에서 정체돼 있는 상황도 고민스럽다. 추가로 투자비용이 부담스러운 퀵커머스 시장이 급성장하고 있는 것도 쿠팡에게는 부담스러운 상황이다. 여전히 한국에서 이커머스 시장 점유율 경쟁은 끝나지 않았고 치열하다.

이런 여러 가지 어려움을 감안해도 쿠팡의 체력은 신규 상장 당시인 1년 7개월 전보다 훨씬 좋아졌다. 쿠팡은 좋은 타이밍에 기업공개(IPO)를 진행해 무려 5조원의 현금을 손에 넣었다. 쿠팡의 성장률은 한국의 그 어떤 이커머스 기업보다 압도적으로 높다. 오프라인 유통회사와는 비교조차 할 수 없다. 투자자들은 정체돼 있는 회사보다 성장하는 회사의 주식을 좋아한다. 이제는 쿠팡의 주가가 공모가보다 절반 이상 폭락해 있는 현재의 상황이 절망이 아니라 기회가 될 수 있는 시기다.

당신은 한국 이커머스 시장에서 쿠팡이 점유율 30%를 차지하는 게 가능하다고 생각하는가. 유료 멤버십 와우 회원의 월 멤버십 가격을 지금의 4990원에서 2배인 9990원으로 올리는 게 언젠가는 가능하다고 생각하는가. 혹시 지금 쿠팡의 ‘와우 회원’ 멤버십을 가입해 이용하고 있는가. 쿠팡이 대만 시장에서도 성공할 가능성이 높다고 생각하는가. 만약 그렇다면 쿠팡 주식에도 관심을 가져보자.
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